“布雷顿森林体系”启示录（2）：自我毁灭的种子

　　【财新网】（专栏作家 李伟）1945年12月27日，国际货币基金组织（International Monetary Fund，简称IMF）和世界银行在美国华盛顿成立，“布雷顿森林体系”宣告形成。

　　然而，“布雷顿森林体系”很快就遇到了巨大的困难，以至于其在十几年的时间中，实际上是处于难以运行的状态中。

艰难的起步

　　“布雷顿森林体系”当时遇到的最大问题就是战后的环境缺乏实施“布雷顿森林协议”的基础。二战是迄今为止人类所发生过的规模最大、损失最多的战争，大部分参战国的经济都受到了沉重打击。以日本为例，到1945年战争结束时，日本所有的大城市都被彻底炸毁了，其国民生产总值仅是10年前的60%，而工业产值仅为20世纪30年代中期的30%。

　　然而，美国却在战争中崛起了。由于远离主战场，因此美国本土在战争中几乎没有受到打击，而且战争带来了巨大的经济需求，这极大地刺激了美国经济的发展。等到战争结束，美国已经在几乎所有的经济指标上都遥遥领先于其他国家了，以GDP为例，根据经济学家安格斯·麦迪森（Angus Maddison）提供的数据，以1990年的美元计算（购买力平价），在二战爆发前的1938年，美国的GDP约相当于西欧12国与日本GDP之和的59%，到了1945年，这个数字变成了145%。

　　二战彻底改变了国际经济的格局，在战后主要的资本主义国家中出现了两股势力，一是衰败的日本和西欧诸国，一是繁荣强大的美国。这种结构极其不对称，也使得“布雷顿森林体系”难以运转。

　　具体来说，当时的日本和西欧诸国在经济上都处于非常虚弱、甚至破产的地位，百业待兴，不仅需要进口食物、燃料来维持居民生活，更需要进口大量机器设备来重修基础设施和重建工商业生产能力，但它们几乎没有可出口的产品。结果这些国家的经常项目处于逆差状态，手中缺乏外汇，而美国作为这些国家的贸易对手方则处于顺差的状态。

　　经济疲弱、经常项目处于逆差状态，导致这些国家的经济不稳，容易发生资本外逃，也就是国际收支危机。因此各国普遍实行了鼓励出口、限制进口的外汇管制政策，将稀缺的外汇配置到政府认为最需要的地方去。

　　日本和西欧诸国在经常项目下实行外汇管制政策是有违“布雷顿森林协议”的核心精神的，但立法者在当初签订协议时也预留了一定的空间，因而协议要求各国自IMF正式运行之日起5年内基本解除对经常项目下的外汇管制政策，而并非马上解除。

　　然而，美国对其贸易伙伴这些政策依然是不满的，原因有二：一是日本和西欧诸国为了鼓励出口、限制进口、增加外汇，对美国出口产品采取了歧视的政策，这损害了美国的经济利益；二是这有违公平贸易和自由贸易的精神，这些精神是被美国奉为圭臬的。因此美国很快就决定投入资源来试着改变现状，它挑选的试验田是当时状况相对较好的英国。1946年，美国向英国提供37.5亿美元的贷款，条件是英国在获得贷款后的一年内恢复经常项目下的外汇自由兑换。1947年7月15日，英国履行了承诺，官方汇价定为1英镑兑4.03美元。随后发生的事情对英国来说不啻于一场灾难，数周之内英国外汇储备流失惨重，最后在美国的同意下，英国于8月20日暂停了外汇的自由兑换。

　　英镑可兑换改革的失败让美国意识到资本主义世界的当务之急或许并非是贯彻“布雷顿森林协议”，而且当时冷战已逐渐展开，想要全球范围内有效抵御来自以苏联为首的社会主义国家阵营在地缘政治上的威胁和在意识形态领域里的挑战，构建一个繁荣稳定的资本主义国家集团就显得至关重要。

　　为了促进西方盟国（包括日本）的经济发展，美国实行了一系列的新经济政策。

　　第一，对日本和西欧诸国展开大规模的经济援助。这其中最著名的就是“马歇尔计划”。“马歇尔计划”指的是在1948年至1952年间，美国以无偿援助和贷款的形式向西欧诸国所提供的总额高达130亿美元的援助。尽管日本没有被纳入“马歇尔计划”，但美国也提供了大量的援助。从1946年到1952年，美国对日援助总额超过21亿美元。朝鲜战争爆发后，美国政府的战争采购又为日本企业输送了大量订单，1950年到1955年间，这些采购的总额高达35亿美元。

　　第二，不对称开放市场。为了促进西方盟国的经济发展，美国对它们实行了不对称的市场开放政策。具体来说就是美国向西方盟国开放市场多，而西方盟国对美国开放市场少，例如根据日本评论家中野刚志提供的资料，在1963年，美国和日本对来自经济合作与发展组织（Organization for Economic Co-operation and Development，简称OECD，该组织主要由一些发达国家组成）国家的一些进口工业品都有额度限制，但两国受限产品的范围不同，日本受限的种类和名目有132个，但美国只有7个。

　　第三，允许西方盟国的货币大幅贬值。例如法国法郎对美元的汇率在1948年1月从119：1贬值至214：1，贬值了近80%。1949年9月，英镑对美元的汇率从1：4.03贬值至1：2.80，贬值了31%。

　　经过了一系列的内外调整，日本和西欧诸国开始出现了经济上的强劲复苏。根据英国经济学家安格斯·麦迪森提供的数据，从1950年到1958年，包括英国和法国在内的西欧12国，其GDP年均增速达4.9%，日本增速更快，高达8.4%，而美国的增速为3.7%。

　　随着经济的恢复和贸易的发展，日本和西欧诸国逐渐摆脱了缺乏外汇的状态，美国的相对实力开始下降。在1951年，全球官方黄金储量价值335亿美元，其中美国持有229亿美元，占比达68%。到了1960年，这三个数字分别变为了377亿美元，178亿美元和47%。

　　另外，在1951年，外国银行持有的未偿付的对美国的美元债权总额为89亿美元，其与美国官方黄金储量价值的比例为39%。到了1960年，这两个数字分别变为了210亿美元和118%。

　　1958年12月，14个西欧国家实现了经常项目下外汇的可自由兑换。1961年，大部分IMF会员国表示承担《国际货币基金组织协定》第8条所规定的义务，即不得限制经常项目下的支付与资金转移。立法者原本为放开经常项目预留了5年的时间，但最后花费了十几年的时间才实现这一目标。

　　至此，“布雷顿森林体系”真正开始运行，国际金融体系进入了一个新的发展阶段。

“布雷顿森林体系”的内在缺陷

　　“布雷顿森林体系”的核心是“双挂钩”，美元与黄金挂钩，其他货币与美元挂钩。很明显，这是一个以强势美元为基础的国际金融体系，而美元能否保持强势又来自美国经济能否长期表现良好，保持与其他经济体之间相对力量的稳定。在今天看来，这对美国来说是不可能完成的任务，但在美国如日中天的年代很多人并不是这么看的。

　　日后成为美国财政部负责国际货币事务副部长的保罗·沃尔克（Paul Volcker）曾在自己的回忆录中写过这么一段话：

　　“那段时间是‘美元荒’理论的全盛期。我还记得20世纪50年代初哈佛的一门研究生课程，一位著名教授在课程中提出了这一基本论点。这个观点认为，拥有丰富的资源和活力并且未受战争摧残的美国，将近乎永久地保持技术和生产效率方面的领先地位。最终，美国的生产率提升速度势必要比其他国家快，这样美国易于保持强大的贸易地位。其他人认为，作为一个伴生结果，美国能够按意愿在海外大量开支，而这样做也符合美国的利益。回顾大萧条年代，他们认为，繁荣的美国无法在国内找到能投入其全部储蓄的领域，这是不可避免的。结果，美国能够向海外提供有益的高水平官方援助，最终还要提供私人投资，这样的话，其他国家就买得起美国的出口商品，从而支持美国产业的就业。否则，由于经济学家开始说的‘美元荒’，美国就卖不掉美国能够生产的商品。”

　　从这段话中，我们可以清晰地看到当时人们对美国经济的信心和乐观态度。从历史的角度来看，战后美国的实力在整个世界上确实拥有压倒性的优势，其在资本主义国家中的领导地位也毋庸置疑。但这也造成了一个问题，就是战后很长时间，美国整个国家，不单是政府内部，都没有多少在国际金融领域具有专长和经验的人。当时美国的经济学家和官员都对国外援助和经济发展感兴趣，对贸易政策也比较关心，但外部金融并不是真正的忧患。原因非常简单，美元很强大，国际收支也正常。对外部金融活动的监督和管制是一般国家不得不担心的问题，却不是美国这个“世界领袖”该担心的问题。制定政策的官员无须紧盯着国际收支数据，这方面的分析材料也很少，甚至几乎没有人和外国金融官员相熟。美国是“布雷顿森林体系”中的核心国家，美元是国际货币，国际金融本应是美国重点关注的领域之一，但这样的情形似乎让人感到美国的决策者在蒙眼开车。日后美国在这方面的政策显得较为短视，缺乏长远打算，可能与此有直接的关系。

　　在渡过了战后早期的动荡后，西方国家在20世纪50年代的经济发展出现了又好又快的特征。根据安格斯·麦迪森提供的数据，西欧12国的人均GDP在1938年为4833美元，1946年这一数字曾跌至3917美元，但到了1950年，这一数字就超过了战前的水平，达到了5005美元，而到了放开经常项目外汇管制的1958年，这一数字已升至6864美元。

　　日本也是相似的情况。1938年其人均GDP为2449美元，1945年跌至1346美元，比西欧12国稍微迟一些，日本的人均GDP直到1953年才超过1938年的水准，达2474美元，而到了1958年，这一数字已升至3289美元。

　　与日后有所不同的是，这一时段的金融市场波动很小。不过需要指出的是，二战后的很长一段时间内，政府对整个经济进行了深度干预。包括：限定利率上限，例如著名的Q条例就给美国的银行设置了很低的利率上限；对银行可投资资产范围做出限制；通过管制金融市场将信贷输送到战略部门；进口许可证制度堵住了通过经常项目转移资金的通道。在哈罗德·威尔逊（Harold Wilson，曾于1964年至1970年以及1974年至1976年两度出任英国首相）的工党统治下的那段时期，英国甚至严禁携带超过50英镑的货币出境。日后屡次成为投机者与政府主战场的伦敦黄金市场，也是在关闭了15年后，才于1954年恢复的。

　　1958年之后，“布雷顿森林体系”刚刚正式登上历史的舞台，灾难就接踵而至。对“布雷顿森林体系”打响第一枪的是一个叫做罗伯特•特里芬（Robert Triffin）的比利时裔美国经济学家。

　　1960年，时任耶鲁大学经济学教授的罗伯特•特里芬出版了《黄金与美元危机——自由兑换的未来》一书。他在书中提出：“由于美元与黄金挂钩，而其他国家的货币又与美元挂钩，美元因此取得了国际核心货币的地位。于是各国为了发展国际贸易，就要求必须用美元作为结算手段和货币储备。这样做，就会导致流出美国的美元，在海外不断沉积。这样，对美国来说，就会发生长期贸易逆差。而美元作为国际核心货币的前提，是必须保持美国币值稳定与坚挺，这就又要求美国必须是一个长期贸易顺差国。这两个要求互相矛盾，因此是一个悖论。”

　　罗伯特•特里芬所提出的这个观点被称为“特里芬悖论”（Triffin’s Dilemma）或“特里芬难题”。沿着这个观点的逻辑可以想象到，为了维持“布雷顿森林体系”的运转，美国会保持长期的贸易逆差，美元会流向全球。但对于那些持有美元的国家，它们只有两个选择，一是继续持有，就像日后的日本和德国（二战后德国分裂为两个部分，西边的是联邦德国，东边的是民主德国，本文的德国指的是联邦德国）；另一个是用美元从美国政府手中换回黄金，就像日后的法国。

　　第一个选择的结果就是世界各国手中的美元越来越多，其总价值远超美国官方黄金储量的总价值，人们对美元的信心会越来越少，最终损害整个国际金融体系的运转；第二个选择的结果就是总有一天美国会关闭黄金兑换的窗口，这就打断了黄金与美元的联系，而黄金与美元挂钩是“布雷顿森林体系”的基石之一。很明显，两条路走下去都不是什么好结果，“布雷顿森林体系”本身就蕴含着毁灭自己的种子。

　　历史的发展证明了罗伯特•特里芬的远见。从1945年到1958年，美国的经济实力独占鳌头，日本和西欧诸国的主要任务是战后重建，在当时的国际金融市场上，“美元荒”是主要问题。随着经济的恢复，日本和西欧诸国的出口日益强劲，大量美元流向海外，但当时各国对美国和美元的信心都比较大，因此“特里芬难题”在一定程度上被掩盖了。

　　进入20世纪60年代后，美国依然保持着经常项目的顺差，最高值达68亿美元（1964年），而在资本和金融项目下，除了在1969年出现过顺差（11亿美元），其他年份都是逆差，最高值达59亿美元，也是在1964年。换句话说，当时美元的流出渠道并非经常项目，而是资本和金融项目，美国的国际收支逆差主要是由资本和金融项目的逆差所致。

　　表面上看，美元依然有保持强势的基础，但从国际收支的角度来看，美元已大不如前。1968年，全球官方黄金储量价值387亿美元，其中美国持有109亿美元，占比达28%。同时，外国银行持有的未偿付的对美国的美元债权总额为385亿美元，其与美国官方黄金储量价值的比例为353%。

　　美国外部债务大涨，官方黄金储备大量流失，美元币值赖以稳定的基石正在被快速侵蚀，日后市场与政府就此问题展开一轮又一轮的激烈斗争。

　　除了“特里芬难题”之外，“布雷顿森林体系”还有别的问题。首先是国际收支失衡如何调整的问题。“布雷顿森林体系”允许各国在国际收支出现“根本性失衡”（Fundamental Disequilibrium）时大幅调整汇率（10%以上），以重新获得均衡，但前提是获得IMF的同意。例如1949年9月，英镑兑美元的汇率从1：4.03贬值至1：2.80，贬值了31%，这次贬值就是提前获得了IMF同意的。

　　然而，这里面有一个问题，就是IMF没有给“根本性失衡”下一个明确的定义，只是泛泛的说当一国的国际收支失衡达到了必须使用汇率变动才能恢复均衡的程度时，这个国家就处于“根本性失衡”的状态中。这在判断上就给决策者留下了较大的余地，不利于统一标准，也不利于这一条款的执行。不过，佩尔·雅各布松（Per Jacobsson，1956年至1963年任IMF总裁）曾说给均衡下定义就像给“遇到了才知道漂亮与否的女孩”下定义一样难。均衡很难定义，失衡也是。

　　实际上，面对国际收支失衡的问题，各国经常采取“鸵鸟”政策，我们可以把这些国家分成以下三类。

　　第一，作为逆差国的美国不能使美元兑黄金贬值，那么做会直接打击人们对美元的信心，威胁到整个体系。而且只要其他货币始终与美元挂钩，那么美元兑黄金的贬值对纠正逆差就没有意义。

　　第二，其他逆差国也常常不愿意本币贬值。因为贬值经常被看作政府软弱无能的表现，而且本币一旦贬值，市场可能认为贬值幅度还不够，这可能引发进一步的贬值压力，所以贬值对这些国家来说也不是优先选项。

　　第三，顺差国经常不愿意让本币升值。有些国家，例如日本，战后声称以贸易立国，将出口看作重要的经济增长动力，升值不利于出口，因此它们不喜欢升值也容易理解。最后，超过10%的汇率变动需要得到IMF的批准，但在这个过程中容易走漏风声，一旦泄密，市场就会提前启动，抛售或购入某种货币，这会给相关政府造成很大的压力和损失，因此汇率变动往往都是最后无奈的选择。

　　在调节国际收支失衡时，汇率调整是一个办法，还有一个办法就是调节国内的物价。对逆差国来说，政府可以采取紧缩的政策，提高利率，减少财政赤字，用通货紧缩来调低物价，这与汇率贬值在效果上是一样的。但紧缩的政策经常与充分就业的政治目标是相冲突的，这可能给政府带来很大的政治压力，因此对政府来说，这经常是一个比贬值还糟糕的选项。

　　对顺差国来说，它们也可以通过通胀的方式来调节国际收支失衡。例如政府可以采取扩张的政策，降低利率，扩大财政赤字，提高通胀率，这与汇率升值在效果上是一样的。但通胀可能造成国内经济环境不稳，损害经济发展和储蓄者的利益，因此其一般也不会是政府的优先考虑选项。

　　为了逃避这些调整，最后我们时常会看到这样一种现象：顺差国的中央银行增持逆差国发行的国债或其它低风险资产。这种做法的直接后果就是顺差国的外汇储备日益增多，逆差国的外部债务不断提高，全球资本市场流动性不断高升。

　　除了“特里芬难题”和调节国际收支失衡难题之外，“布雷顿森林体系”在1958年之后还面临了一个新的问题，那就是资本管制开始逐渐失效。如前文所述，“布雷顿森林体系”主张开放经常项目，但它给予成员国资本管制的权力。资本管制是“布雷顿森林体系”顺利运行的一个重要条件，因为假如资本可以自由流动，那么固定汇率和自主的货币政策就只能选择一个。虽然“布雷顿森林体系”实行的是可调整的固定汇率制度，和严格意义上的固定汇率制度不同，但在这个体系中，固定是常态，调整是少数，因此其在实施过程中还是更接近固定汇率制度一些。在充分就业的目标下，政府很难舍弃自主的货币政策，因此固定汇率能否维持就需要看资本管制的效果了。

　　1950年到1958年，各国经济还远不像日后那么发达，国际贸易和资金流动也比较少，再加上政府对市场的管制，因此固定汇率制度并未受到太大威胁。但1958年之后，大部分IMF成员国都放开了对经常项目的管制，这就给资本的自由流动打开了一个缺口，因为人们可以使用虚假的进出口贸易来实现资金的跨境转移，例如高报出口商品定价或低报进口商品定价就可以让外部资金流入国内；反之，低报出口商品定价或高报进口商品定价就可以让本国资金外流。另外，跨国公司和离岸金融市场的兴起也为资本流动提供了便利，而且随着时间的流逝，人们能找到的监管漏洞会越来越多，资本管制的效果也会越来越差。

　　“布雷顿森林体系”的缔造者怀着美好的意愿构造了这个体系，他们对困难做出了估量，为政策留下了余地。同时，他们也为整个体系的运转制定了详细的规定。然而，他们低估了困难，忽视了这个体系严重的内在缺陷。历史证明，正是这些内在的缺陷，最终毁灭了“布雷顿森林体系”。■

　　作者系长江商学院经济学教授、案例研究中心主任

　　"布雷顿森林体系"启示录（1）：构想出的国际金融新秩序