降低IPO成本是新股发行改革关键

　　二、IPO高成本导致A股市场乱象丛生

　　1．退市为什么那么难？

　　长期以来，A股市场退市制度形同虚设，大量失去持续经营能力、乃至严重资不抵债的公司仍然在这个市场上招摇过市，使A股市场沦为垃圾股横行的垃圾场。

　　垃圾股退市为什么那么难？因为壳资源奇货可居、价值连城，其根本原因则是IPO上市成本过高，借壳上市成为一些企业的无奈选择。

　　一家垃圾股的总市值高达十多亿元，一旦退市，意味着十亿元级的财富瞬间蒸发。面对如此巨大的利益，要让一家垃圾公司退市，自然会遭遇重重阻力，退市之难，也就可想而知。

　　而壳资源之所以有如此高的价值，是因为有市场需求。因为IPO上市成本太高，企业借壳上市的需求巨大。一旦需求消失，壳资源大幅贬值，那么，垃圾股退市难的问题也就迎刃而解。

　　如果新股IPO的成本只有几百万元，壳资源公司的市值下降至几百万元，退市的阻力也将随之化解。垃圾股退市难，表面上看，是退市制度不健全，其内在原因则是新股IPO上市成本过高，并由此推高了壳资源的价值，使壳资源奇货可居。

　　2．估值体系：畸形、扭曲、变态

　　证监会前主席郭树清曾痛斥A股市场“炒新、炒小、炒差”，蓝筹股“优质不优价”，不仅使股价结构不合理，而且对投资者的利益造成了严重的损害。

　　上市公司越穷越光荣，越亏损越受投资者青睐，这显然是一个变态的市场，估值体系严重扭曲、畸形。从全球来看，大概也只有中国股市如此变态。

　　笔者统计发现，2012年末20家资不抵债的上市公司中，有9家公司6月7日股价（复权）高于2007年10月上综指6000点之上时的股票价格。

　　2007年10月16日，上证综指收盘于6092点，当日上证综指创下6124点的历史峰值；2013年6月7日，上证综指收盘于2210.90点，较2007年10月16日下跌了63.7%！然而，20家2012年底资不抵债的上市公司中，居然有9家上市公司的股价在此期间上涨，其中，股价涨幅100%以上的垃圾股股票有4家、*ST科健在此期间股价涨幅高达230.4%（详见表二）！

　　另一方面，9家上市公司2007年净利润之和为12.73亿元、只有2家公司当年亏损，而2012年净利润之和为-8.77亿元，只有8家公司亏损（详见表三）。

　　9家上市公司净利润之和由2007年的12.73亿元大幅下滑至2012年的-8.77亿元，2012年末净资产皆为负数，财务状况显著恶化，且上证综指在此期间大幅下跌63.7%，这些公司股票价格却奇迹般逆势上涨，其中4家公司股价涨幅高达100%以上。这是一个怎样变态的市场？！

　　为什么我们的A股市场如此变态、热衷于“炒新、炒差、炒小”呢？是由于中国人天性热爱投机垃圾股吗？显然不是。“炒新、炒小、炒差”的直接原因是壳资源奇货可居，根本原因则是在现行的新股发行体制下IPO上市成本太高。

　　当一家企业上市后将股东权益全部亏光、净资产归0时，其壳资源的价值可以高达10亿元以上！那么，当一家创业板、中小板企业上市时，无论其经营业绩、也无论其成长性，即使已经资不抵债，其上市后的总市值至少应该为10亿元以上！对于一家总股本5000万股的小股本公司而言，其股价至少应该达到20元以上！2012年和今年一季度创业板净利润都是负增长，然而今年以来创业板指数却大幅上涨、气势如虹，其炒作的底气何在？公司烂了还有“壳”呀，既然“壳资源”价值连城，为什么不可以炒呢？不过，如此炒作，最终买单的还是二级市场投资者。

　　由于IPO上市成本过高，导致“壳资源”价值畸高，引发整个市场估值体系的扭曲、畸形、变态。

　　3．资源配置逆向化、劣币驱逐良币

　　优化资源配置是资本市场的基本功能，一个估值体系正常的市场会引导资源向盈利能力强的优势企业集中，提高整个市场的资源利用效率，从而为投资者创造价值。

　　然而在现行的新股发审体制下，市场估值体系严重扭曲，市场热衷于“炒小、炒差、炒新”，垃圾股越穷越光荣、越亏损越值钱。以创业板为代表的小盘新股IPO“三高”（高发行价、高市盈率、高超募资金）恶意圈钱成为市场一个突出的问题。IPO“三高”导致大量募集资金闲置，甚至被违规挪用，资本市场优化资源配置的功能荡然无存。

　　在市场估值体系严重扭曲、“壳资源”价值居高不下的市场环境下，资源向劣质企业倾斜，而真正优质的企业却因为IPO的高成本而不屑于谋求上市（如华为），或者远走他乡、赴海外上市（如腾讯）。A股市场呈现出劣币驱逐良币、资源配置逆向化的乱象，由此导致市场总体资源利用效率低，投资者总体上投资回报率低下。

　　4．IPO沦为富人掠夺社会公众财富的一幕道具

　　在现行的新股发行体制下，小盘股高溢价发行、大小非高价减持， 并不是基于其内在价值，而是基于一个扭曲的估值体系，众多上市公司高管为了早日减持、兑现财富而纷纷集体辞职，也说明其并不认为其股票物有所值。

　　每一个小盘股的上市都造就若干亿万富豪和众多千万富豪，新股IPO成为造富梦工厂，然而这些上市新贵骤增的财富不是缘于上市企业自身的价值创造，而仅仅是由于市场估值体系的扭曲，最终为这些新贵买单的只能是二级市场上的社会公众投资者。这不仅造成严重的社会不公平问题，使新股IPO沦为富人掠夺社会公众财富的一幕道具，引发股市的一系列问题，而且事实上扩大了权力的寻租空间，有可能诱发新股发行各个环节的腐败问题。

　　5．财富骤增效应诱导过度包装、甚至虚假上市

　　新股IPO “三高”发行、大小非高价减持兑现财富，使中国股市成为批量制造富豪的造富梦工厂，不仅使参与其中的中小投资者损失惨重，而且这种财富骤增效应很可能会诱发过度包装、甚至虚假上市。

　　受新股IPO财富骤增效应诱惑，上市前对经营业绩过度包装在A股市场很可能是一个较为普遍的现象。上市之前财报光鲜亮丽、业绩持续增长，上市之后业绩却大幅下滑。

　　上市前三年皆亏损、恶意造假圈钱、欺诈上市的绿大地目前市值仍高达24亿多元，畸形、扭曲的估值体系成就了一些冒险家的财富梦想。这足以诱使一些人为此铤而走险、欺诈上市。这也是近年来A股市场IPO财务造假、欺诈上市案频频发生的一个很重要的原因。

　　此外，IPO上市成本高企，正常的IPO上市通道不畅，借壳上市、资产重组等小道消息频传，使内幕交易、股价操纵案频发，一些垃圾股往往借机炒作，不良机构甚至与上市公司联手操纵股价、吸引散户跟风。