新融资时代制胜之道

如何选择融资渠道

　　李克非：对于中小型民营企业融资难的问题，大家往往对银行多有指责，其实这不免偏颇。银行只会锦上添花，很难雪中送炭，这是由银行的本质决定的，中外都一样，美国最大的几个银行也常常被指责对中小企业帮助不够。中小型企业规模小，业务下滑或破产概率高，信息又非常不对称，大银行不愿意贷款很正常，因为风险很大。

　　温州的民间借贷市场就是这样从夹缝中成长起来的。国有银行不搭理，只能靠亲戚朋友们借，有血缘关系担保。但是，亲戚朋友资金毕竟有限，慢慢演变成利用民间金融组织搞社会融资，利率高，风险大，这是个没有监管的高收益借贷市场。

　　中国要解决中小企业融资难问题，如果从现有银行体制下手，利率要大幅度放开，形成一个市场决定利率的机制。对风险大的企业贷款，利率必须要相应提高。中国的信托、理财产品已经形成了一个部分利率市场化的机制，必须更加进一步完善。但是，债务融资不是解决中小企业资本结构的全部方案。中小企业运行风险较大，现金流波动高。在初始阶段，全球都一样，企业开始成功的时候，对自己的业绩往往有些过高估计，如果负债高的话，现金流一旦出现意外，掉进一个坑就出不来，被迫跑路。

　　股权融资对中小企业成长阶段非常重要。股权和PE都能雪中送炭，因为它们在成功投资后能收获多倍收益。企业做大上市了，信息比较充分，跑路的概率比较小了，这个时候就容易从市场上进行债务融资，融资成本也比较低。

　　王庆：我认为，作为企业家和想利用资本市场的创业者来讲，不要只盯着股票市场，还要考虑债券市场，以及其他类金融产品，获得融资支持。

　　在新融资时代，融资条件、货币条件都有很大变化。从2003年到现在，由于经济快速增长、贸易顺差、国际收支顺差等，带来外汇占款的增加、流通性的创造、货币供应的快速扩张等，由此产生流动性过剩、资产价格上升压力等现象。

　　向前看，中国经济已发生比较明显的变化，经常账户顺差缩小、外汇储备积累速度放缓，由此产生的货币创造不像以前那么强劲，货币供应量增速不是那么快，人民币升值压力也开始减弱，流动性泛滥开始转成流动性偏紧。

　　根据资本结构理论，对于企业，债权融资的成本低于股权融资。但为什么中国股权融资活跃，债权融资不那么活跃呢？因为过去股市市盈率很高，股权融资成本很低，其原因是资本市场和股票市场非常看好企业盈利前景。如果企业能够向资本市场说明，或者让资本市场相信，其利润可以每年保持30%—40%的增长，那么市盈率就可达到30—40倍。以这个市盈率发股票，融资成本很低，相对债权融资，成本更低。

　　前瞻地看，如果经济增长放缓，必然带动企业盈利速度放缓，资本市场的市盈率就会下降。中国股市低迷，反映中国资本市场市盈率估值回归理性。如果A股市盈率回到10倍-15倍，理论上讲的股权和债权的资本结构就变得跟现实一致了。

　　为什么资本市场在美国、英国这些国家比较发达，而在德国、日本就相对比较落后？因为德国、日本长期以来储蓄率很高，资金非常充裕。在资金非常充裕的环境下，很难出现多层次和高效率的资本市场。一个国家的储蓄和资金环境如果发生变化，就会迫使其创新金融制度和金融市场。要丰富我们的金融市场，更好地为实体经济服务，不仅需要传统的商业银行，也需要资本市场、股票市场，需要资产证券化甚至期权等金融产品的创新。

　　袁沁敔：应力图在银行体系之外构建另一个融资服务的体系。2011年，整个银行体系新增贷款7.6万亿元，企业通过债务资本市场融资1.8 万亿元。2012年上半年新增贷款是4万亿元，债务资本市场融资工具发行，上半年新发行量是1.5 万亿元。所以，中国债券市场的发展速度非常快，对企业来讲多了一些融资的选择。

　　石铁军：融资渠道选择一定要量力而行，不是所有渠道都适合，能拿什么样的钱、拿谁的钱，要与企业的行业地位、发展阶段和状况相适应。

　　一个基金的生命周期不超过10年，投资期限3年，回报期5年左右。企业家不会认为其企业生命的周期只有10年。因此，在VC、PE盛行的时代，企业或企业家更应该认识到：融资的成本并不仅仅是资金成本，还有资源和发展成本。选择PE时需要侧重考虑成本最低最有效。

　　资本市场业务从最初的天使投资，到VC、PE，到上市，中间有很多交易，上市之后重组，干得好吃别人，干不好被别人吃，这是整个生态链条，上市并不是惟一渠道，企业家可以有多种选择，也需要思考这些选择，虽然中国的企业家特别不愿意或不善于出售自己的企业。

　　PE、VC是金融工具也好，是经济发展中的特定产物也罢，其承载了股票、债券市场以外高风险市场的投融资责任和利益，这是非常有价值的存在。PE、VC应该是规范有效的融资渠道。就像当年清理信托投资公司一样，经济如果出现问题，首先倒霉的就可能是PE、VC当中不太合规矩的部分。如果没有市场监管，PE、VC的钱真说不清楚是好是坏。金融改革最重要的事情，就是有效地引导、规范民间投资。 ■

　　文字整理：财新《中国改革》记者 岳振